原创 伍戈 伍戈经济笔记 2023-05-17 22:09 发表于北京

核心观点：

1.环环相扣，生生相息，是经济系统。尽管强调新产业的重要性，但地产、基建等传统动能的稳定，对于维护总需求乃至就业举足轻重。经历疫后1个季度的积压需求释放，近期地产似显疲态，其与基建及地方财政过往的那种交互循环能否持续？

2.作为经济的重要要素，土地一端连接老百姓的住房需求，一端关乎地方财政。最近看房热度下降预示着商品房成交的趋弱。尽管疫情消退，但居民资产负债表的修复仍需时日，加之存量房贷利率相对较高，或影响购房需求及房企拿地意愿的扩张。

3.保交楼是今年诸多房企的首要任务，其本质是还过去的旧债，而非资产端扩张。可用于拿地的现金流拮据，事实上制约了大多数房企的拿地能力。即使销售有所修复的房企，其拿地销售比等表征购地意愿的指标依然低落，民企和城投平台尤为明显。

4.展望未来，商品房销售弱势下，土地出让收入将低位徘徊。历史上，这都预示广义财政的支出压力，进而影响基建实物工作量。随着城投债到期规模将达历史最高，偿债压力势必抬升。短期稳定住地产与基建的循环机制，长期实现转型，已显迫切。

正文：

经历疫后1个季度的积压需求释放，近期地产似显疲态。尽管强调新产业的重要性，但地产、基建等传统动能的稳定，对于维护总需求乃至就业举足轻重。地产与基建及地方财政过往的那种交互循环能否持续？环环相扣，生生相息，关乎整个经济系统。

一、地产，为何重现弱势？

最近看房热度下降，预示着商品房成交的趋弱。尽管疫情消退，但居民资产负债表的修复仍需时日，加之存量房贷利率相对较高，或影响购房需求。

图1. 存量房贷影响居民信用扩张

来源：WIND，笔者测算

注：贷款为同比差值，2021年以来为较疫前同期差值。

作为“刚需”主力的青年人，推迟购房的意愿仍在持续。据安居客调研，一二线城市五年内有置业需求的青年中（18-38岁），计划年内购房、1-2年内购房的比例分别较去年下降了5个百分点至20.3%、46.5%。

图2. 房企拿地能力仍将承压 

来源：WIND，笔者测算

注：各数为当季值同比差值。

保交楼是今年诸多房企的首要任务，其本质是还旧债，而非资产端扩张。加之商品房销售和净融资修复不强，可用于拿地的现金流增速或延续下行。即使销售有所修复的房企，其拿地销售比等表征购地意愿的指标依然低落，民企和城投平台尤为明显。中指院数据显示，1-4月26家样本房企中，有22家的拿地销售比相较去年明显下降。

二、经济，不止于地产？

作为经济的重要要素，土地一端连接老百姓的住房需求，一端关乎地方财政。历史可见，土地出让收入不振时，其后一年的广义财政支出增速多有放缓。此外，土地财政收入似在很大程度上影响基建实物工作量的走势。

图3. 土地收入影响基建实物工作量 

来源：WIND，笔者测算

注：工作量含沥青、全钢胎、磨机开工率，特厚板、铁道用钢、挖掘机、压路机销量等。

不同于过往土地成交走弱期，本轮城投融资的政策环境反而有些趋紧。叠加今年城投债到期规模将达历史最高，债务偿付压力或将显著高于过往。

图4. 城投偿债压力或继续抬升

来源：WIND，笔者测算

注：压力为现金短债比小于1的城投占比。

三、基本结论

一是环环相扣，生生相息。现阶段地产-基建之间的正常循环关乎经济系统的稳定。最近看房热度下降预示着商品房成交的趋弱。尽管疫情消退，但居民资产负债表的修复仍需时日，加之存量房贷利率相对较高，或影响购房需求及房企拿地意愿的扩张。

二是保交楼是今年诸多房企的首要任务，其本质是还过去的旧债，而非资产端扩张。可用于拿地的现金流拮据，事实上制约了大多数房企的拿地能力。即使销售有所修复的房企，其拿地销售比等表征购地意愿的指标依然低落，民企和城投平台尤为明显。

三是展望未来，商品房销售弱势下，土地出让收入将低位徘徊。历史上，这都预示广义财政的支出压力，进而影响基建实物工作量。随着城投债到期规模将达历史最高，偿债压力势必抬升。短期稳定住地产与基建的循环机制，长期实现转型，已显迫切。