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经济复苏预期部分兑现,汇率继续窄幅盘整、外汇重新供大于求——4月外汇市场分析报告
作者:管涛、刘立品    发布:2023-05-18    阅读:15217次   


 管涛 刘立品 凭澜观涛 2023-05-18 00:00 发表于北京

分析师:管涛(中银证券全球首席经济学家)

分析师:刘立品

研报发布时间:2023年5月17日

摘 要

4月份,人民币双边汇率保持窄幅震荡,境内外汇重回供大于求状态,证券投资项下资金净流出压力总体可控,远期结汇对冲比率仍显著高于远期购汇。

4月份,美元指数累计下跌,人民币时点汇率贬值,但月均汇率升值;人民币汇率对出口企业财务影响减弱;多边汇率指数环比跌幅有所扩大。

4月份,境内外汇重回供大于求状态,汇率杠杆调节作用仍然正常发挥,居民跨境出行需求修复带动服务贸易结售汇逆差同比增加。

4月份,证券投资项下跨境资金为净流出,但2023年以来外资净流出规模大幅收敛,陆股通与债券通北上资金合计净流出规模同比下降84.4%。

4月份,远期结汇对冲比率仍显著高于远期购汇,反映了前期央行上调远期购汇外汇风险准备金率的影响。自该项政策实施以来,即远期购汇意愿“此消彼长”,结果是,2023年前4个月,银行即期结售汇由上年同期顺差转为逆差,而银行即远期(含期权)结售汇顺差同比仅小幅下降。

风险提示:海外金融风险超预期,主要央行货币紧缩超预期,国内经济复苏不如预期

正文


515日,国家外汇管理局发布了20234月份外汇收支数据。现结合最新数据对4月份境内外汇市场运行情况具体分析如下:


4月份人民币双边汇率保持窄幅震荡,多边汇率指数继续下跌

人民币时点汇率贬值但月均汇率升值。4月份,美元指数基本在101~102附近震荡,累计下跌0.9%,而上半月人民币汇率保持窄幅震荡,下半月离岸市场驱动境内人民币贬值(CNHCNY日均差距由上半月+52个基点扩大至+96个基点)。418日,国家统计局发布的一季度经济数据显示,经济运行实现良好开局但也存在隐忧,国内经济复苏预期部分兑现引发人民币汇率波动。到月末,人民币汇率中间价和境内银行间外汇市场下午四点半收盘价(下同)分别收至6.92406.92841,较417日各下跌了0.8%,与全月跌幅大体相当。当月,中间价和收盘价最大振幅分别为0.9%1.2%,前者为20223月以来新低,后者为20228月以来新低。由于全月二者波幅有限,因此中间价和收盘价月度均值仍较上月小幅升值,涨幅分别为0.2%0.1%(见图表12)。


人民币汇率对出口企业财务影响减弱。4月份,人民币汇率滞后3个月环比的收盘价均值在连续四个月上涨之后转为下跌,跌幅为1.5%,滞后5个月环比的收盘价均值涨幅由上月4.6%降至4.2%,意味着汇率对出口企业的财务状况影响有所减弱,尤其是出口收款账期较短的企业(见图表3)。


人民币多边汇率指数环比跌幅有所扩大。4月份,在银行间外汇市场(CFETS)交易的24种货币中,人民币兑8种货币升值,兑其他16种货币贬值(兑日元、美元、英镑、欧元分别贬值0.1%0.8%1.6%1.9%)。当月,CFETS人民币汇率指数跌幅由上月0.03%扩大至0.28%;参考BISSDR货币篮子的人民币汇率指数延续此前两个月跌势,分别回落0.5%1.1%(见图表4)。

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境内外汇重回供大于求状态,汇率杠杆调节作用仍然正常发挥

银行结售汇重新转为顺差。4月份,银行即远期(含期权)结售汇(以下简称银行结售汇)由上月逆差39亿美元转为顺差237亿美元,创20224月以来新高。其中,银行即期结售汇在连续两个月逆差之后转为顺差55亿美元(银行自身结售汇由上月逆差4亿美元转为顺差8亿美元;代客结售汇由逆差155亿美元转为顺差47亿美元),是银行结售汇总差额由负转正的主要贡献项;远期净结汇累计未到期额环比增幅由上月113亿美元升128亿美元;未到期期权Delta敞口净结汇余额环比增幅由6亿美元升至55亿美元(见图表5)。


市场主体结汇意愿明显增强。4月份,货物贸易结售汇顺差由上月166亿美元增至262亿美元,贡献了银行代客结售汇顺差环比增幅的48%,但货物贸易涉外收付款顺差由上月382亿美元收窄至282亿美元,或反映外贸企业结汇意愿有所增强,与市场整体结汇意愿变化一致。当月,剔除远期履约额的收汇结汇率为57.6%,环比上升9.9个百分点,大于付汇购汇率增幅3.8个百分点。202211月至20234月(本轮人民币汇率反弹期间),市场收汇结汇率和付汇购汇率均值分别为52.8%58.7%,与20223月至202210月(前期人民币贬值期间)相比,前者下降3.7个百分点,后者上升4.5个百分点,显示外汇市场遵循“低(升值)买高(贬值)卖”的规律保持正常运行(见图表67)。


服务贸易结售汇逆差同比增加。4月份,服务贸易结售汇逆差由上月126亿美元收窄至74亿美元,贡献了银行代客结售汇顺差环比增幅的26%,服务贸易涉外收付逆差由上月92亿美元收窄至63亿美元。从同比来看,4月份服务贸易结售汇逆差显著低于疫情前同期规模,但高于2020~2022年同期水平,显示国内疫情防控政策转变后,居民跨境出行需求仍处于修复过程。1-4月份,服务贸易结售汇逆差合计341亿美元,同比增长98.2%;服务贸易收付逆差合计256亿美元,增长86.7%(见图表89)。

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证券投资项下跨境资金为净流出,但净流出压力总体可控
4月份,证券投资项下涉外收付款逆差由上月28亿美元扩大至51亿美元,不过明显小于20222月至11月月均211亿美元的逆差规模;证券投资项下结售汇差额总体偏小,逆差由上月84亿美元进一步降至28亿美元,表明上年末以来证券投资项下跨境资金流出压力明显减轻。前4个月,证券投资项下涉外收付逆差累计6亿美元,同比下降99.4%(见图表10)。

4月份,陆股通项下(北上)累计成交额连续五个月净流入之后转为净流出46亿元,全月16个交易日中有8个交易日为净流出,其中421~25A股调整幅度较大,沪深300单日分别下跌2.0%1.2%0.5%,北上资金单日分别净流出76亿、38亿和49亿元;港股通项下(南下)资金净流入规模收窄,由上月590亿元降至274亿元,不过全月17个交易日中只有2个交易日出现净流出;陆股通与港股通累计净买入成交额轧差后,股票通项下资金维持净流出,净流出规模由上月236亿元增至320亿元人民币(见图表11)。

4月份,债券通项下(北上)跨境资金流动方向再次逆转,境外机构由上月增持35亿元转为减持417亿元。上清所数据显示,境外机构由上月净增持336亿元转为净减持136亿元,主要贡献项仍然是同业存单,在连续两个月净增持之后转为净减持92亿元。中债登数据显示,20222月以来,除202212月以外,其他月份境外机构均在减持人民币债券,4月份减持规模变化不大,由上月301亿元收窄至281亿元,其中国债净减持规模连续三个月收窄,由上月278亿元降至117亿元,政策性银行债则由上月小幅净增持3亿元转为净减持155亿元人民币(见图表1213

2023年以来,证券投资项下外资虽然继续净流出,但规模大幅收敛。前4个月,陆股通与债券通北上资金合计,累计净流出396亿元人民币(其中1、3月份为合计净流入),同比下降84.4%(见图表11、12)【1】
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在前期外汇风险准备金政策影响下,远期结汇对冲比率仍显著高于远期购汇比率

4月份, 远期结汇履约占比环比回落0.9个百分点20.3%,仍然是20224月以来次高,历史第四高;远期购汇履约占比环比下降1.8个百分点至11.1%,为202011月以来新低;远期结汇履约占比和远期购汇履约占比差距进一步扩大,是202210月以来远期结汇对冲比率持续大于远期购汇对冲比率的映射(见图表14)。

4月份,远期结汇对冲比率与购汇对冲比率差距继续扩大。当月,境内本外币利差倒挂程度、境内美元/人民币掉期负值较上月小幅收窄,银行代客远期结汇签约额环比增加24亿美元,远期结汇对冲比率环比上升3.6个百分点至16.2%,处于历史高位;远期购汇签约额环比减少30亿美元,远期购汇对冲比率微降0.4个百分点至4.2%,创20205月以来新低(见图表15)。

2022年9月底央行上调远期购汇外汇风险准备金率以来,远期购汇成本增加,导致即期购汇需求扩大。2023年前4个月,市场远期购汇履约率平均为12.6%,较2022年前9个月均值低了7.2个百分点;付汇购汇率平均为60.3%,则高出7.1个百分点(见图表14、7)。在即远期购汇意愿“此消彼长”的驱动下,同期,银行即期结售汇由上年同期累计顺差779亿美元转为累计逆差98亿美元;银行即远期(含期权)结售汇顺差累计492亿美元,同比仅下降3.1%,其中,因远期购汇签约同比降幅(-74.2%)大于远期结汇(-23.9%),远期结售汇签约顺差由上年同期0.2亿美元骤升至941亿美元,导致银行代客外汇衍生品交易在即期市场平盘,由上年同期累计净买入外汇271亿美元转为净卖出590亿美元(见图表5)【2】
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风险提示:海外金融风险超预期,主要央行货币紧缩超预期,国内经济复苏不如预期。


注释:

[1] 外汇局披露2023年3、4月份外资连续两个月净买入境内证券,可能是股票通、债券通之外的QFII、RQFII、CIBM等其他渠道的北上资金净买入较多。
[2] 银行叙作代客结售汇业务,通常在即期外汇市场做一个反向的掉期。故当前银行代客远期净结汇,意味着银行先净拆入相应规模的外汇,在即期市场将外汇提前卖出,然后将获得的人民币收入拆出,按利率平价报出远期结汇的价格(即远掉期点子)。远期到期履约时,客户向银行结汇,银行用到期拆出的人民币支付客户,再用客户卖出的外汇归还前端拆入的外汇。